【跨市博弈】為利豐28年上市歷史蓋棺定論

利豐(00494)私有化獲得通過，本文出街當天(27日)，就會結束第二次在聯交所上市的28年歷史，也是時候作一個蓋棺定論。
今次私有化的價格，只能反映到物流業務的價值，至於貿易業務給予價值則不值一提。根據管理層表示，由於轉型需要大量資金，故決定接受普洛斯出價，讓其收購超過6成公眾股權，自己則獲得管理權利。根據後來在私有化會議的報導，大部份小股東其實不滿意，且紛紛投反對票。但筆者估計因為大量小股東未必熟悉「數人頭」的規則，未有及時將股份提出導致其股份被視為中央結算持有，在「數人頭」時只能算作一票；再加上贊成私有化的基金估計早已提倉，結果在票數及人頭數皆出現壓倒性勝出，小股東心裡不是味道是正常反應。
筆者曾閱讀過一本談論香港企業家族傳承的書藉，其中有一章就曾談及利豐的一些逸事。事實上，利豐早於1973年股市狂潮後就已上市，但早在1988年就曾被馮國經、馮國綸兄弟提出私有化。據書中引述研究稱，當時有約70％至75％股權仍由馮氏家族持有，家族內部有不少「只收息、不管事」的長期股權。不過在家族會議上，也有不少家族股東表示反對私有化，最終亦導致家族部份成員反目成仇。據該書本引述在2008年傳媒報導其中兩位被收購股份的馮氏後人稱:「我們和馮國經一家已沒有關係了，亦老死亦不相往來。他們讀哈佛的要夠狠，當年吞佔利豐，是處心積慮的．．．．．．當時我和美國的家人，對利豐一無所知，我阿叔話賣股，咪賣囉。」
利豐首次私有化對馮氏兄弟的形象影響有限，且很大程度上只是內部的家事，對外界卻沒有造成太大損失。後來利豐於1992年再度上市，在多次併購後令股價節節上升，到2012年更達到頂峰，成為2000億市值的藍籌股。不過，對早已經賣股的家族後人已沒有關係了。
能夠共患難，卻未能共富貴。把握時機把業務套出來賣一個好價錢，然後獲取中間龐大的利潤。若考慮到利豐今次私有化，似乎是把數十年前的財技再次重演而矣。只是大家記性稍差，讓馮氏兄弟再來一次人性的「路徑依賴」。事實上，在此之前，利豐過去也有兩次令股東失望的操作，包括：
一、2019年2月，利豐分拆的利標(00787)派發特別股息28仙，並准許以股代息，馮國經、馮國綸考慮把股息全部以股代息，並考慮全面收購公司。但因為大量股東看好買入股份導致股價急升，最終馮國經、馮國綸眼見股價過高，僅把股息換取1.99%股權，導致不會觸發全面收購，使股東蒙受損失。
二、2019年6月，利豐傳出多時的物流業務分拆告終，並以3億美元出售21.7％股權予淡馬錫。此舉令所有小股東失去其逃生門，憧憬也因而幻滅，股價亦再度下沉。
雖然，馮國經、馮國綸兩兄弟在公眾來看形象並不算差，但私有化令不少小股東最終受到嚴重損失，似乎沒有把自己利益跟小股東成一直線，也欠他們一點公道。無奈，小股東影響力十分有限，近乎是一盤散沙。對馮氏兄弟來說，更看重的可能只是獲得國內財團和國外基金的支持，為下一次分拆業務賺取暴利做準備。
從商業道德的角度來看，也許並無不妥，因為屬於法例容許下的範圍。不過，個人認為作為大股東應考慮上市後其實背負照顧小股東利益，不應把兩者的利益關係視作為零和遊戲。除了金錢以外，良好的企業管治（corporate governance）和信譽亦是現代金融中心的一個重要基礎。
「君子愛財，取之有道」。為富者過於不仁，社會只會進一步割裂。香港這樣還能再走得更遠嗎﹖
家族辦公室投資經理
徐立言（本欄每周逢一、三刊出）
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